债牛踌躇 机构期盼差异化服务

本报记者 徐文擎

尽管资金方配债动力仍存，但中国证券报记者日前采访的多位私募、公募及银行人士对债市判断已现分歧。债牛支持者认为，市场流动性仍充裕，股市表现依然疲软；担忧者则认为，未来在债市获超额收益的难度进一步加大。

在此环境下，银行、私募FOF等机构“给钱”更谨慎。在选择债基管理人时，这些机构更希望获得差异化服务，也在酝酿适度降低债券资产配置比例，适当增加权益基金管理人比例，进行前瞻布局。

债市走势研判现分歧

北京某大型公募债券基金人士表示，经济转向高质量发展，高科技企业会得到持续扶持。在此过程中，宽货币和低利率环境料延续，目前经济仍存下行压力，这些是债市长期走牛基础。尽管2018年四季度末债市分歧已初露端倪，但2018年全年的赚钱效应仍吸引大量资金涌入债市。以银行为代表的机构资金对固定收益投资的需求仍很旺盛。此前，随着整个短端利率下行，货基收益率日渐走低，传统的债券基金和部分创新的政策性金融债指数基金成为银行追求更高收益的替代品。

“这些因素造成2018年最后两个月债市收益大幅下行，也加剧市场分歧，但其中还是有可持续挖掘的机会。”这位人士说。

有一些业内人士则认为债市上涨空间有限。“2019年，大量信用债将到期，部分企业资金链断裂概率依然存在。宽信用效果有待继续观察，评级利差持续分化现象短时间内难以修复。在无风险收益率中枢下行环境中，信用债投资中的择券和定价能力将是未来投资核心。”另一家大型公募固定收益投资人士表示，“需要密切关注可能引发市场转向的因素。”

农商行一位人士说，2019年债券吸引力远不如2018年，短期内债市上涨空间已被透支，2019年利率或出现波动，需非常精细化的投研工作，才可能在中低评级信用债中挖掘到一些机会。

私募着眼“差异化”“精细化”

面对2019年债市的不确定性，多家私募表示将挖掘信用债和可转债的机会，尽量回避利率债，注重投资策略的防守性和灵活性。还有私募人士表示，已在公司内部根据资金不同属性打造不同风险等级产品，着力提高差异化和精细化服务水平。

在私募FOF机构弘酬投资举办的一场交流会上，银叶投资的投资经理张沐东表示：“利率将进入区间震荡格局。上有经济下行压力，下有‘稳增长’‘宽信用’政策托底，当前十年期国债利率已接近3.1%，因此今年在利率债上想要赚取超额收益将会非常困难。如果十年期国债回到均值水平，则具有确定的投资价值。”他提到，在紧信用向宽信用转变过程中，城投债可能最先受益，中低等级信用债也可能出现“沙里淘金”的价值发现机会。

他表示，今年会专注信用下沉后债券估值修复机会，强调股债灵活转换，适当增配转债产品。当前，转债市场规模已超2000亿元，在经历金融去杠杆及估值调整后，可转债进入价值区间。在2019年股债强弱转换过程中，转债表现值得期待。

合晟资产机构总监金标认为，2018年债券收益率下行幅度过大，2019年信用风险仍未排除，会主要采取防守策略，首选优质城投债和制造业龙头企业信用债，但久期会控制得较短。其次是房地产业信用债。另外，会寻找可转债的机会。

“过去，债券产品实际上是一个比理财收益高一点、比信托低一点的配置型产品。在没有违约的大环境下，很多机构都用同一个策略去匹配所有资金需求，市场机构投资策略相差不大。主要区别仅在于久期和信用下沉程度。这两方面的差别来自投研团队对宏观利率环境及信用状况的不同看法，与客户资金属性和需求关系不大。”金标说，但对资管机构而言，要将合适的产品卖给合适的人，信用违约这枚硬币的另一面是信用利差扩大，为高风险偏好资金提供高收益机会。

他表示，整体而言，债券系统化、集成化投研能力在业内还比较稀缺。在当前债券违约仍在继续、今年房地产行业可能不景气的环境下，基金管理人对资金方差异化、精细化服务，就显得格外重要。过去那种单纯买入持有或加杠杆的策略，会遇到不小的挑战。

蓝石资管人士表示，由于收益率曲线短端下限受制约，去年的买入持有策略将不再适用，甚至可能因波动过大，而对投资人心理造成冲击。因此，今年的债券投资，将非常考验投资人对基本面、政策面、流动性的把握，以及过往投资经验积累的对择时的把控。

加强大类资产配置

不仅是基金管理人对债市表示谨慎，银行、私募FOF等机构也在酝酿降低债券资产配置比例，适当增加权益基金管理人比例，进行前瞻布局。

“我们现在比较关注转债，因为目前债券市场整体收益率有限，需从股市获得部分收益。”一位银行资管人士表示。

“我们最近拜访的一些私募FOF机构最近加大对权益类私募的调研力度，尽管他们现在的组合中有不少债券基金管理人，2018年也从中获得收益。”上海一家知名权益类私募人士介绍。

弘酬投资认为，伴随降准、减税和促基建等货币财政政策齐发力，固定收益方面市场利率可能进一步下行，但空间有限，2019年投资应增加大类资产配置能力。