宽信用不及稳增长，经济难言趋势改善丨一德宏观

本文作者：寇宁（Z0002132），一德期货宏观战略研究中心总监

报告发布时间：2019年3月11日

社融信贷超预期回落，货币增长稳中回升

2月，国内社会融资规模及新增信贷超预期回落，其中，国内社会融资规模7030亿元，环比大幅少增39323亿元，不及13000亿元的市场预期；国内新增信贷8858亿元，环比少增23442亿元，低于9500亿元的市场预期（见图1）。2月，M2同比回落至8%，不及8.4%的前值及预期；M1同比由1月0.4%的低点回升至2%，符合市场预期（见图2）。

专项债券稳步增长，长期信贷大幅回落

1. 表外融资持续收缩，专项债券稳步增长

2月社会融资的大幅回落，主要受到新增人民币贷款及表外融资持续收缩的影响。2月，社融口径下新增人民币贷款7641亿元，同比、环比分别少增2558亿元、28027亿元，新增人民币贷款的下降主要受到春节假期的季节性因素影响，同时也与1月信贷集中投放力度较强有关。表外融资2月全面下滑，新增委托贷、信托贷及未贴现银行承兑汇票分别下降508亿元、37亿元、3103亿元，表外融资合计环比多减7080亿元，同比多减3664亿元，表外融资持续回落表明监管加强对社会融资的压力依然存在。同时，地方政府专项债维持年初以来的快速增长，环比、同比分别多增683亿元、1663亿元，是2月社会融资的主要支撑，显示基建稳增长稳步推进。此外，受政策支持的影响，债券融资2月尽管受春节因素影响环比少增4185亿元，但同比多增161亿元，总体维持较快增长，是当前实体企业融资的重要渠道。

2. 企业长期大幅回落，实体需求依旧疲弱

2月，企业中长期贷款的大幅回落是导致新增信贷超预期下滑的主因。2月，国内新增信贷环比少增23442亿元，同比多增465亿元，其中，新增企业信贷环比少增17459亿元、同比多增8894亿元，而新增企业信贷中，新增企业中长期贷款环比、同比分别少增8873亿元、1458亿元。考虑春节因素对企业信贷的扰动，1-2月，国内新增信贷同比累计多增3765亿元，而企业中长期贷款同比少增758亿元，仍是国内信贷的主要拖累。在宽信用的背景下，2月，银行间7天回购利率维持在1月的低位，因此，2月企业贷款的收缩反映出当前实体经济投融资需求依旧不强，信贷需求疲弱的现状。此外，票据融资2月环比少增3465亿元，同比多增2470亿元，显示票据融资总体受到表外未贴现银行承兑汇票下降的影响，但仍是商业银行重要的资产投向。居民贷款2月环比、同比分别少增10604亿元、3457亿元，1-2月累计环比、同比分别少增5210亿元、2575亿元，显示今年以来，在宽信用政策的引导下，商业银行对居民信贷资产配置出现下降。

3. 春节影响消退，M1显著回升

2月，新增人民币存款同比多增16111亿元，其中，企业存款同比多增12000亿元，是支撑商业银行存款增长的主因，居民存款同比少增15400亿元，伴随企业流动性改善，M1同比增长由1月的0.4%显著回升至2%，显示出随着1月春节错位影响的消退， M1增长随之恢复。此外，财政存款2月同比多增创出8529亿元的历史新高，受此影响，M2同比继续走低，但随着开年社融信贷的总体恢复，预计M2后市将企稳回升。

宽信用不及稳增长，经济难言趋势改善

2月，国内社融、信贷环比双双出超预期大幅回落，主因季节性因素消退的影响，综合考察1-2月总体情况，社融、信贷累计同比分别多增10696亿元、3765亿元，显示宽信用政策总体取得了效果。但从今年以来的融资数据看，相对于基建稳增长政策的加速推进，但宽信用实施效果总体有限，主要原因仍在于实体经济依旧疲弱，企业投融资需求不强。因此，尽管随着基建稳增长政策的起效，经济增长上半年预期企稳，但经济大概率为恢复性改善，难以出现趋势性的回升，对股票市场来说，年初以来股市的上涨主因来自对2018年紧缩政策的修复，股市估值恢复，但恐难出现趋势性行情，年内股市结构性机会大于周期性机会，结构上，预计成长股好于大盘股，防御板块强于周期板块。

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