过度地依靠投资增长是饮鸩止渴
中国人民大学副校长刘元春。图/受访者提供
以深化结构性改革提升基础性投资收益
本刊记者/姜璇
本文首发于总第890期《中国新闻周刊》
近期，江西、山东、江苏等多个中国内地省份迎来“开工潮”，一批基建重大项目、重点工程相继上马。
此前中央经济工作会议提出：“我国发展现阶段投资需求潜力仍然巨大，要发挥投资关键作用。”随即各省区市陆续召开的地方两会均明确，要发挥投资关键作用，补齐农村基础设施和公共服务短板。
稳投资一直被认为是拉动经济增长的有效手段之一。2月26日，国家发改委发布2019年投资形势展望报告预判，2019年基建投资有望保持中速增长；而制造业、房地产项目投资有望保持平稳增长，但面临着一定下行压力。
中国人民大学副校长刘元春在接受《中国新闻周刊》采访时分析认为，目前投资增速的下滑有其必然性，重要的是要保证投资增速在合理的区间。
中国新闻周刊：你怎么看待固定资产投资的三大项（基建、制造业和房地产）去年的表现，2019年可能呈现怎样的变化趋势？
刘元春：就去年来讲，制造业投资摆脱了上半年以及在2017年比较低迷的状况，在下半年有所回升，但是依然处于相对低位的状态。
今年制造业投资可能会受到几方面的冲击，制造业投资增速持续承压。第一，国内很多制造业的产成品是用于出口的，世界经济的低迷，对出口需求可能会有一个挤压作用。第二，重要的是中美贸易摩擦是否能够在近期这几轮谈判中达成和解，这方面还存在不确定性。第三，库存周期开始逆转。第四，今年汽车市场可能会持续低迷。房地产方面，目前是“因城施策”，从趋势来看，由于房地产企业的开发投资、资金的刺激，出现一些回缓的迹象在所难免，但房地产本身还存在可调整的空间。
变化最大的是基建。基建在去年处于一个全面下滑和低度增长的状态，虽然在7·31政治局会议之后提出“六稳”，国家在财政、货币和地方投融资等方面采取了一系列措施，但是反弹的情况并不是很乐观。今年必然出现一个明显的回升，但是回升幅度难以达到过去的状况。原因是基建投资本身的基数已经非常大，窄口径统计规模在13万亿元，宽口径达到十七八万亿元，要想增长速度能够达到10％，意味着今年固定资产的投资规模，需要强劲的资金支持，但是目前基础建设投资的项目储备还不是很足，基建的资金难以支撑持续的高速增长。更重要的是，在目前可持续发展的导向下，也不需要像过去一样两位数以上的基建投资。
总体而言，今年投资在这三个板块里，虽然有一些利好的消息，但是整体会处于一个持续承压的状态。
中国新闻周刊：去年7月31日中央提出“六稳”以来，“稳投资”领域的政策传递效果如何？短期内应有哪些政策调整？
刘元春：从7月开始到年底的一些有针对性的“补短板”的政策，在基建上是有效果的，基建的有些项目从单月数据负增长回升到百分之三四的水平。但是，目前投资的核心主体在于民间投资，民间投资由于融资难融资贵、投资预期收益的下滑，再加上库存周期的作用，民间投资从2016年2％的增长速度回升到去年的8.8％，这样的增长速度可能不会持续。
虽然今年政策性的投资会明显上扬，但是民间投资和一些市场性投资有可能趋缓，导致“稳投资”显现出来的效率可能并不明显，特别是从7月31日到现在，可以看到投资下滑、增速回缓的迹象比较明显。
中国新闻周刊：你近期也提出过“民营投资已经见顶”观点，应该怎么理解？
刘元春：不考虑政策的因素，单纯从市场的角度，特别是从库存周期和短期的投资周期来看，民营经济的投资周期已经度过了高点。
去年关于民营企业、民营资本的争论很大，但实际上民间投资从2016年一季度的2.2％反弹到8.9％。虽然市场情绪、市场预期有影响，民营企业按照它的库存周期和各方面市场安排，还是达到了较高的水平。但是随着周期的逆转以及外在因素的冲击，它会出现趋势性的逆转和短期的波动。所以说，今年如果在民营投资上没有大的举措，就可能会出现明显的回落。
近几年围绕民营企业，尤其是去年底习近平总书记讲话之后，政府出台了很多密集性的资助政策，今年又针对民营企业融资难、融资贵问题，出台专门的18项举措，能适度缓解民间资本回落的趋势。
投资回落是一个趋势性的现象，是经济增长从高速转向中高速必然要出现的，更是储蓄率、储蓄增速下降必然性的产物。要明确的是，一方面要防止在这个趋势条件下，投资过度地下滑，也就是储蓄增速与投资增速不匹配；另一方面，防止过度在债务投资驱动型的模式里打转，改变过去依靠举债来促进投资、稳增长的恶性循环。因此，要对2019年稳增长的目标做合理的界定，而不是不计一切代价把投资增速提上去。
目前投资失速的可能性比较大。强化底线思维，就必须把投资增速提上来，加大政策力度和逆周期调整力度，使目前的投资增速回升到百分之八九这个水平，同时防止不计成本地把投资拉回到过去百分之十几甚至百分之二十几的水平。
短期预期调整配合中长期结构性改革
中国新闻周刊：经济从高速增长向高质量增长转型期，稳投资更要注重投资效率的提升，你认为要关注哪些指标变化？
刘元春：从宏观来讲，指标有投资收益率、新增资本产出比率等。目前可以看到，新增资本产出比率，也就是说单位产出所需要的投资量越来越高，投资总量占GDP的比率也越来越高，投资的效率比较低。
从微观来看，一些企业家的成本利润率，新增投资的财务收益在下降，ROE（净资产收益率）也在下降。投资的宏观收益率、财务收益率都出现持续趋缓的态势，特别是在去年形成的悲观预期，导致投资下滑成为趋势性的变化。
中长期的战略布局就是促进新旧动能的转换，旧动能的产业、技术、人员形成的增长模式，收益率已经下降。近年来在新动能的培育上取得了一些明显的成效，增长速度快，但是目前新经济和新动能占整个GDP的比重还是相对较小的，小马短期内难以拉动中国经济这辆大车。新旧动能的转换是一个较长的时期，因此必然要经历一些投资增速的换挡期。
中国新闻周刊：长久以来，影响投资效率提升的因素有哪些，应该采取哪些针对性的措施？
刘元春：第一，一些公共服务领域、第三产业等领域投资不足，投资政策和投资领域的放开，需要进行结构性调整；第二，有些领域过度投资，要思考导致投资扭曲的原因是什么？
一方面，国有企业的垄断性利润，缺乏正常的利润分配机制，导致利润很自然地用于再投资。这种再投资在软约束、内部人控制的状况下，很多国有企业会出现摊煎饼似的扩张，门类齐全、主营业务不明显，导致国有企业过度进入到一些行业，形成与民营企业争利的格局，产生挤出效应。这种效应在产业的战略布局上与原本的战略思路不吻合，进一步导致投资扭曲加大、资源配置的效率弱化。另一方面，国有企业在一些上游企业、定价权比较高的行业密集性地存在，但是有些行业又供给不足，比如公共服务领域。国有企业不愿意承担社会责任、社会义务，而又没对民营资本开放，就导致一些服务行业特别是公共服务投资不足、供给不足，带来很多短板，所以从去年开始就有针对性地通过补短板来提升投资总量，希望投资效益在短板上有所提升。
此外，要在降低投资成本上，采取一系列的结构性政策。
改变投资回缓的态势，改变投资收益率回落的预期，需要一揽子政策的出台和实施，不仅仅是资金上给予支持，更重要的是在投资的行政成本、财务成本、收益空间上做文章。因此，需要在投资政策、投资领域的放开等方面有举措，同时还要一系列中期布局。目前，全球都步入到投资收益下降，低增长、低利率、低收益的时期。一方面市场主体本身要有预期调整，更重要的是政府在投资领域不仅要有短期稳增长的政策，另一方面要进行中长期的结构性改革来提升基础性投资收益。
稳投资与防风险
中国新闻周刊：2019年基建整体回暖，过去高负债、建设重大项目的基建模式就意味着“加杠杆”和“高风险”，如何把握稳投资和防风险的平衡？
刘元春：实际上，稳投资是底线管理、稳增长的内容之一，稳增长要在底线管控的基础之上，按照高质量发展的要求进行，不是简单地追求数量。
不能过度诠释稳增长，中国目前的投资政策，核心概念不是需不需要投。第一点是往哪儿投，现在的政策导向是补短板。第二点是由谁来投，必须交给市场、特别是合格的市场主体来进行，激发他们的投资意愿、投资能力，过去过度依赖政策性投资，政府主导下的投资模式带来一些后遗症，投资思路需要一些转变。
当前基础建设投资的资金难以支撑持续的高速增长。图/视觉中国
中国新闻周刊：去年对PPP项目全面清查、严控地方债务等政策效应叠加，地方政府的融资压力比较大，是否会影响到地方政府投资的积极性？
刘元春：目前地方政府虽然有资金压力，但是国家通过专项债、地方债等一系列举措，缓解地方政府在投资中遇到的瓶颈问题。
目前地方政府主要是投资动能不足，要解决地方政府和国有企业投资动力不足、过度追责的问题。影响因素比较多元，比如环保要求、各类督查、债务约束以及债务的追查，地方的项目储备不充足，包括一些为官不作为的问题，都可能导致投资动能的下降。但是总体来讲，今年地方政府投资和国有企业投资这类政府型投资，出现反弹的可能性不大。
中国新闻周刊：你之前提到，“稳消费对于宏观经济的稳定和健康发展的重要性远大于稳投资”，这一观点该如何理解？
刘元春：这是未来一个长期的战略调整，当前整体经济相对疲软，原因是需求相对疲软，而供给过剩。需求疲软主要体现在消费增速、投资增速的回落以及进出口的变化，拉动经济增长的三驾马车都在发生变化。
但是要使中国经济在短期和中期内达到总供给、总需求的相对平衡，同时提高中国经济的抗风险能力，最为重要的策略是使消费比重达到合理水平，消费的增长速度不能过度回缓。依靠投资来拉需求，当期的投资需求，经过一两个投资周期后就变成产能，变成供给。因此，过度依赖投资，必定会导致动态平衡的失衡。生产的供给能力，如果没有市场承接，就会出现呆坏账，再想利用投资提升需求，必须依靠债务，这就会陷入到债务投资的恶性循环之中。
过度地依靠投资稳增长是饮鸩止渴，特别是前几年依靠房地产投资来稳增长，可能投得越多后期崩溃得就越快。所以要有一个基本理念，近年来中国经济消费增速的回落，对经济转型的打压，产生的副作用非常明显。消费下滑之后要想提振消费，难度更大，所以要在短期内加强调整。
