股市分析：70元的保险股龙头中国平安你还会考虑买入吗？

今天保险新股中国人保再度涨停，咋们就以保险龙头中国平安为例，从业务与估值视角聊聊当下的保险股投资价值！

（一）2019全年保费增长会如何？

2016年1-3月累计保费总收入同比增长22.38% —〉全年累计保费总收入同比增长21.64%；其中，1-3月累计寿险保费收入同比增长31.68% —〉全年累计寿险保费收入同比增长32.01%。

2017年1月保费增长继续保持良好势头，2017年1-3月累计保费总收入同比增长35.8%（大于2016年的22.38%）—〉全年累计保费总收入同比增长28.87%（大于2016年的21.64%）；其中，1-3月累计寿险保费收入同比增长42.01%（大于2016年的31.68%）—〉全年累计寿险保费收入同比增长34.07%（大于2016年的32.01%）。

然而，2018年1月保费同比增速断崖式下降，1-3月累计保费总收入同比增长19.88%（远小于2017年的35.8%）—〉全年累计保费总收入同比增长18.94%（远小于2017年的28.87%）；其中，1-3月累计寿险保费收入同比增长20.39%（远小于2017年的42.01%）—〉全年累计寿险保费收入同比增长21.13%（远小于2017年的34.07%）。

可以看出，每一年1月保费收入增长基本确定了全年保费增长的总基调，2019年1月保费总收入同比增长8.04%（远小于2018年1月的20.81%），其中，人寿保费总收入同比增长5.22%（远小于2018年的21.47%），增长速度更是断崖式下降，2019全年保费增长放缓甚至进入个位数，基本坐实了。

（二）2019年扣除成本的一年新业务价值增长如何？

扣除成本的一年新业务价值：2015年同比增长40.39%，2016年同比增长64.75%，2017年同比增长31.58%，开始放缓。2018年半年报显示，扣除成本的一年新业务价值674亿元（2017年673.57亿元），其中扣除成本的上半年期间新业务价值387亿元。以此推算，2018年全年新业务价值增速进入个位数也基本坐实了。

寿险业务期间新业务价值回报率2016年21.11%，2017年24.46%，2018年上半年9.96%。以此推算，2018年寿险业务新业务价值回报率，低于2017年的24.46基本也坐实了，甚至低于20%。

（三）估值与股价的合理性

在聊估值之前，先来探讨符合保险股的估值方法

(1)PE估值法

PE 的估值基础是一个会计年度的利润，而保险公司的当期利润主要来源于剩余边际摊销。也就是说，因为一个寿险保单往往是十年、数十年，所以当年的保单价值将在未来合同期限内慢慢摊销，而当期的利润主要来自之前的保单的剩余边际释放。另一方面，也因为受到短期投资收益的影响，保险公司当期利润的波动性也大，特别是偿二代以后，以公允价值计量的资产变多。所以保险公司的当期会计利润无法合理反映一年的盈利情况，故用 PE 来估值保险公司，并不合适。同理，基于 PE 增长的 PEG 也不合适，基于营业收入的 PS 也不合适。

(2)PB估值法

那么 PB 呢，PB 的估值基础是净资产。对于保险公司而言，除了净资产，更重要的是保单的价值，也就是有效业务价值，故用 PB 来估值保险公司就低估了最重要的有效业务价值。而有效业务的价值是反映了资本成本后，目前业务未来可作为分配的折现现金流量。所以用 PB 来估值保险公司，并不合适。

(3)内含价值法

图3-1 寿险公司评估价值方法

内含价值不仅包含了现在账面上的净资产，而且还能包含虽然没有体现在账面上，但是依照保险合同未来会有利润流入公司的有效业务价值部分，所以该方法更好的反映了保险公司的真正价值。

假设中国平安接下来1-5年之内每年新业务价值增长率5%，5-10年每年新业务价值增长率4%，根据2018年半年报数据，每股价值约82元，在业务增长放缓负面情绪影响下，给予7-9折，对应58—74元，区间下限左右买入，区间上限左右卖出。2018年半年报披露日是2018年8月22日，前日收盘价58.83元，完美上车的机会，2018年9月26日上涨到69元完美出货。然后继续等待回调机会，2019年12月20日左右上车机会再次出现，目前（2019年3月4日）一度上涨到74元，完美出货！！！

鉴于目前股价74元左右，处于估值区间上限，那么就是卖出的时候了（当然市场先生疯狂，短期超越区间上限也是有可能的），尾部赚钱风险大于收益，价值投资可不这么干。

很快就有人问，这样的估值是否经得住市场与历史考验？不烦，用同样的方法，结合当时业务增长的情况，看看估值的合理性，市场先生是否大幅偏离估值区间。

根据2017年年报数据，每股价值约76.6元，业务虽然保持高速增长，但2017年下半年开始放缓，给予7-9折，对应53.62—68.9元，区间下限左右买入，区间上限左右卖出。2017年年报披露日是2018年3月21日，前日收盘价71.98，达不到上车的机会，只能等待，市场先生也没有疯狂到大幅偏离区间上限，反而直到2018年7月2日跌到53.71，给了完美的上车机会，直至2018年9月26日上涨到69元才结束，市场先生简直太听话！

聊完2018年估值与股价演绎，还是有一些人怀疑，也许是凑巧吧？不烦，我们再继续聊2017年估值与股价演绎。根据2016年年报数据，每股价值约58.78元，而且业务保持高速增长，因此给予7-10折，对应41.14—58.78元，区间下限买入，区间上限卖出。2016年年报披露日是2017年3月23日，前日收盘价34.29，上车机会妥妥的，一年之内最高收盘价高达76.52元（大幅超越58.78元）！市场先生太疯狂了，58.78元卖出的，后面的利润都赚不到了，真的如此吗？别急！！！

2017年半年报披露时间2017年8月18日，当日收盘价50.85元，还没有达到58.78元，也就说还没有达到卖出的价位，但根据2017年半年报数据，估值已经大幅抬升（抬升到哪个价位，好奇心的读者可以自己动笔计算），因此持仓不会在此价位（也即是58.78元）左右就出货，只有达到根据半年报调整后的估值上限才出货，市场先生演绎的简直完美！（作者：玉兔研究）