政府工作报告传出“三降”信号：降低实际利率，降低贷款成本，降低综合融资成本

2019年政府工作报告对货币政策的着墨较多，而“降低实际利率水平”这一提法的引入，为2019年利率工具的运用打开了想象空间，“降息”可能会以一种合理的形式出现。有经济学家表示，今年存在降息的可能性，二季度降息的概率大一些。

政策导向：降低实际利率水平

2019年政府工作报告对货币政策的着墨较多，原文如下：

“稳健的货币政策要松紧适度。广义货币M2和社会融资规模增速要与国内生产总值名义增速相匹配，以更好满足经济运行保持在合理区间的需要。在实际执行中，既要把好货币供给总闸门，不搞“大水漫灌”，又要灵活运用多种货币政策工具，疏通货币政策传导渠道，保持流动性合理充裕，有效缓解实体经济特别是民营和小微企业融资难融资贵问题，防范化解金融风险。深化利率市场化改革，降低实际利率水平。完善汇率形成机制，保持人民币汇率在合理均衡水平上的基本稳定。”

重点在四个方面：

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解读：把好“闸门”呼应“不搞大水漫灌”，是对稳健货币政策基本要求的重申，也是有别于适度宽松的货币政策的关键特征。各方要避免形成货币政策持续放松的单边预期和流动性会持续增多的政策幻觉。

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解读：在外汇占款增长放缓的背景下，继续保持流动性合理充裕，要求央行维持合理适度的流动性投放，“宽货币”的局面仍将在未来一段时间得到保持。

货币供给有了保障，真正流向实体经济，实现“宽货币”向“宽信用”的传导便成为重点。可以预期，有关部门将继续采取多种举措，从供需两端入手，着力缓解金融机构资金供给端的约束，疏通货币政策传导渠道。

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解读：关于这部分，政府工作报告在部署宏观调控工作时有更具体的指导：

“着力缓解企业融资难融资贵问题。改革完善货币信贷投放机制，适时运用存款准备金率、利率等数量和价格手段，引导金融机构扩大信贷投放、降低贷款成本，精准有效支持实体经济，不能让资金空转或脱实向虚。加大对中小银行定向降准力度，释放的资金全部用于民营和小微企业贷款。支持大型商业银行多渠道补充资本，增强信贷投放能力，鼓励增加制造业中长期贷款和信用贷款。今年国有大型商业银行小微企业贷款要增长30%以上。清理规范银行及中介服务收费。完善金融机构内部考核机制，激励加强普惠金融服务，切实使中小微企业融资紧张状况有明显改善，综合融资成本必须有明显降低。”

归纳起来，主要是两方面的要求：一是金融机构要扩大信贷投放，明确设定国有大行小微企业贷款增长目标；二是金融机构要降低贷款利率。前者针对“融资难”，后者针对“融资贵”。

应该说，2018年，部分企业尤其是小微企业、民营企业融资难的问题比较突出，宏观调控的很多工作主要围绕着先缓解融资难的问题展开。进入2019年，缓解融资贵的问题已经被提上日程。降低贷款成本、降低中小微企业综合融资成本成为明确要求。央行进一步实施定向降准基本没有悬念。

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解读：降低实际利率水平，呼应了缓解企业“融资贵”的要求，再一次表明，降低实体经济融资成本将是2019年货币政策执行中主要着力点。

降低实际利率水平，意味着调降政策利率将成为2019年的货币政策操作的可选项，符合货币政策松紧适度的基调，也符合“深化利率市场化改革”的要求以及“两轨并一轨”的趋势。

央行2018年第四季度货币政策报告指出，继续实施稳健的货币政策，并不意味着货币条件维持不变，而是要根据形势发展变化动态优化和逆周期调节，适度熨平经济的周期波动。从数量上看，M2和社会融资规模增速应与名义GDP增速大体匹配；从价格上看，利率水平应符合保持经济在潜在产出水平的要求。

在经济增长面临下行压力、物价涨幅趋于下行的背景下，降低实际利率水平与稳健货币政策的取向并不冲突。

业界声音：要不要降息？如何降？

目前市场人士对于要不要降息以及如何降息仍有不同看法。

（1）要不要降息？

一种观点认为，降低实际利率水平就是要降低政策利率。

某公募固收基金经理告诉中国证券报（ID：xhszzb）记者，目前存贷款基准利率和市场利率“两轨”并存，央行通过降准等一系列操作，市场利率已经下行，市场利率低于政策利率。因此，降低实际利率水平，就是要降低政策利率，实现“两轨并一轨”。

中信证券首席固收分析师明明表示，政府工作报告对货币政策的部署，最值得关注应该就是“降低实际利率水平”和“适时运用存款准备金率、利率等数量和价格手段引导金融机构扩大信贷投放”。很显然，降息已经纳入货币政策考量。

上海证券首席宏观分析师胡月晓表示，价格水平疲弱态势日渐明显，供给侧改革重心由2018年的补短板转到2019年的降成本，降息作为降成本的重要内容，将提上日程。

另一种观点认为，降低实际利率水平不等于降低政策利率。

光大证券固收首席分析师张旭称，从近期的经济金融数据上看，降息的必要性已明显下降。

宏信证券固收总部研究负责人臧旻认为，宽信用效果已经显现，降息并没有太大的必要。目前货币债券市场利率已经有较明显下行，关键是疏通政策传导机制，增强市场利率引导贷款利率下行的效果。

还有一种观点认为，降息一直是备选项，但用不用取决于经济形势和平衡内外部政策均衡的需要。

长江证券首席经济学家伍戈表示，降息与否，将取决于形势的发展，特别是取决于微观企业的经营状况。他认为，今年存在降息的可能性。如果企业利润增速持续下滑的话，降息的概率就会比较大，特别是在二季度降息的概率会更大一些。

中信建投宏观固收首席分析师黄文涛称，美联储转向“鸽派”，减轻了我国货币政策面临的外部约束，货币政策将更多聚焦于国内逆周期调节的同时，降息空间打开。

（2）如何降息？

如果要降息，会是以什么样的形式呈现？

某公募固收基金经理表示，降低政策利率，除了降存贷款基准利率，也有可能会采取一些创新工具来实现。中信证券明明也称，“降息”已经不再限于调降存贷款基准利率。

另有经济学家表示，短期来看，全面降息的概率较小。降低实际利率水平，既包括降息，也包括疏通利率传导的梗阻。

黄文涛表示，今年存贷款基准利率下调可期，当然下调OMO、MLF、TMLF等政策工具操作利率也是备选项。

有市场人士认为，更加市场化的公开市场操作利率可能成为2019年政策利率下调的突破口。

统计显示，2019年以来，银行间市场代表性的DR007年初至今的平均值为2.47%，最低时降至2.2%左右，已较长时间低于2.55%的公开市场7天期央行逆回购操作利率。理论上，公开市场操作利率已具备适度下调的空间。