构建优质信托-私募资产管理平台 积极布局A股底部区间

长安国际信托股份有限公司发展研究部 张琦

2018年，我国经济的内外部环境都发生了历史性的变化。从外部来看，总体复苏趋势延续，但向上动能趋缓，经济体间明显异化，美国领先地位明显。受主要经济体量化宽松退出影响，全球利率中枢上行，部分落后国家本币贬值，经济下行，甚至爆发了系统性金融风险。从内部来看，投资对经济拉动贡献率持续弱化，消费在逐步转变为拉动经济的主要因素，人口红利的消失迫使产业结构从劳动密集型向资本、技术密集型转型，叠加短期主动去杠杆，金融监管政策全面从严，同时贸易战持续升级，需求减弱等。稳增长与长期可持续发展、新经济的培育与国外冲击，各种因素相互交织，纠结存在，看空中国未来的声音仍然不绝于耳，穆迪、标普等评级机构接连下调中国的主权信用评级。

在此多空因素冲击背景之下，整个2018年，A股市场人气涣散，情绪总体极度悲观，全年市场呈现单边下跌走势，各板块“泥沙俱下”，截止2018年底A股低点的PE、PB 已经低于2012 年底部低点水平。同时，在去杠杆的背景下，市场流动性收紧，上市公司资金面压力骤显，造成了指数下跌-减仓避险-跌幅加大-股票质押爆仓的恶性循环。资本市场的过度低迷以及各类风险事件的爆发，使得当局意识到了相关政策的矫枉过正。从2018年四季度开始,部分“名义中性实际宽松”的政策相继出台，2018年12月21日中央经济工作会议，强调坚持稳中求进工作的总基调，正式确定了下阶段的宏观经济政策基调，也预示这A股市场确定已位于底部区间。

对2019年，我们认为市场波动将在经济下行压力增大与政府政策托底间展开博弈，全年大概率呈现“N”型走势，并且整体斜率将呈现出前“陡”，后“稳”特征。经过2月以来强力反弹之后，近期的风险主要来源于获利外资盘的迅速撤离，而长期来看，中美贸易战风险依旧不可小觑。虽然2019年以来，中美贸易战呈缓和态势，但是从目前的结果来看未来贸易顺差收窄已成为必然，并且由于中美利益诉求的分歧，未来贸易战将会长久存在，因此对市场预期以及企业实际经营的冲击是不可避免的。另外，2019 年1月虽然美联储确定了“鸽派”基调，但全年加息和缩表依旧是确定性的，只是节奏和力度会有所缓和，只要发达经济体货币政策正常化进程不结束，发展中经济体金融市场动荡亦将继续；最大的内部风险主要来自于宏观经济增速的下滑以及企业盈利增速的下滑。从消费端来看，居民杠杆率快速提升抑制居民消费能力，同时个位数的存款增速亦应值得注意。虽然减税政策已经出台，能够部分对冲消费增速下行趋势，但是总体来看消费恢复的速度大概率低于预期。从投资端来看，房地产投资增速大概率放缓，基建类投资受困于债务压力以及预算的严管理，企业杠杆率偏高而扩大投资意向偏弱，虽然投资依旧不容乐观，但是需要看到的是政府一系列稳基建政策的出台以及投资规模前值基数较小，因此我们认为投资增速有可能超出预期。在内外部因素的共同促进下，预计全年GDP增速中枢位于6.3%，受需求降低影响以及结合各周期性先行指标的走势分析判断，企业盈利增速下滑将会在2019年第三季度见底趋稳。

整体来看,去杠杆和中美贸易战这两个影响A股的核心因素都趋于缓解，全年市场将会在逆周期政策调控和经济周期的博弈中震荡筑底，虽然市场情绪活跃度在政策宽松背景下明显提升，但是由于经济的拐点并未出现，并且企业盈利增速亦不确定，因此“牛市”的条件并不完全成熟，在政策托底的背景下，主题驱动下的结构性机会将更加明显。2019年初，由于货币政策进一步转向宽松，社融超预期，短期改善市场情绪，同时中美贸易磋商取得新进展，外资加仓明显，在业绩“空窗期”时点下，风险偏好得到修复，从1月4日开始尤其是春节后，A股迎来了一波强反弹，年初至今，各大指数普遍涨幅超过20%，市场情绪显著回暖，但是需要注意的是，由于短线涨幅较大，且已经冲破3000点的关口，多空分歧显著上升，近日外资获利后已开始兑现收益，短期市场震荡必然加大，此轮春季反弹行情的持续性还有待观察。从基本面的角度来看，我们认为一季度及上半年，上市公司业绩增速下滑为大概率事件，4月份为一季度报公布窗口期，一旦业绩增速下滑预期兑现，市场情绪恐将再度进入低谷，指数下滑再所难免，市场将进行二次筑底。待业绩底出现之后，预计企业盈利增速下滑将会趋稳，叠加前期宽松政策的时滞效应，整体经济也将企稳，市场将真正进入牛市起点。从行业来看，确定性行业--基建、券商、食品饮料、军工以及同时具备“政策支持”、“技术壁垒”、“市场空间”的5G、创新药、人工智能、半导体、云计算等行业则应成为布局的重点，其中龙头企业应作为优先选项。

随着海外资金的不断涌入，以及我国资本市场制度的逐步完善，未来“炒热点”、“炒消息”逐步向价值投资转换。在内外部不确定性依旧较强的环境下，市场对投资者的能力要求也在迅速提升，择时、择业、择股难度均在提升，优秀的投资者必须具备对政策把握的敏锐度、金融财务分析的熟练度以及对个股细分领域的专业度，因此未来如若要进行股票类资产的配置，个人投资者极难在市场中胜出，并且无论牛熊市场的数据均显示，绝大部分个人投资者都会成为“被收割”的对象，只有优秀的专业投资机构才能最终获得丰厚的投资利润，但是该类投资机构接受资金门槛较高，大量个人投资者无法满足这一要求。基于我们对未来大类资产走势的判断，2019年资产配置建议依旧以中性防御为主，进攻性资产为辅，但是另一方面可以确定的是A股中长期配置价值已经突显，未来收益大概率远超其他资产。因此，预期收益类产品作为防御类资产的代表，建议2019年继续作为资产配置的首选，而权益类产品亦应开始适当配置。

为了给投资者提供更为优质的资产配置服务，长安信托将继续发挥自身与私募管理人、券商长期合作的资源优势，构建更为全面的产品服务平台，与市场上最为优秀的私募机构合作，通过TOF、MOM等形式，将量化策略、CTA策略、指数增强策略、股票多头策略等按照风险收益特征进行综合匹配，发挥信托灵活交易架构与多样性投资的供给优势，提供符合各类风险偏好投资者要求的产品，帮助投资者在最优的风险收益组合下实现资产保值增值。