多路资金入场 反弹成色尚待检验

本周上证综指累计上涨6.77%，谁是背后推手？该如何定义当前行情？本栏目邀请华鑫证券高级策略分析师严凯文和拙朴投资研究员原欣亮就此话题展开讨论。

反弹？牛市预演？

中国证券报：如何定义当前行情，是牛市开启了吗？

严凯文：近期指数大涨或是“牛市预演”。本轮A股反弹，是内外因素共振的结果：其一，全球货币政策再宽松预期升温；其二，全球风险资产均出现明显回暖；其三，A股市场的健康发展受到管理层重视；其四，“宽货币+宽财政”逐步向“宽信用”传导。原欣亮:这波行情一方面是市场超跌后的技术性反弹，一方面源于市场风险偏好回升。基本面上，全球大类资产齐涨，风险偏好回升，加上人民币升值，拉动国内市场走高；同时，2018年国内市场的核心矛盾得到改善。这波行情可以归结为A股度过最困难阶段后，市场情绪修复推动的反弹，现在说牛市就开启还为时尚早。

多路资金入场

中国证券报：谁在抄底？后续资金是否充足？

严凯文：陆股通资金在A股呈现净流入状态的时间已接近四个季度，尤其是2019年年初陆股通资金进场布局A股的力度明显加大。1月陆股通净流入607亿元，为2018年以来最大单月净流入，日均净流入27.59亿元，而2月陆股通虽然净流入总金额为603.91亿元，与1月接近，但日均净流入为40.26亿元，大幅高于1月。

两融资金在春节之后也出现明显加速流入迹象，连续13个交易日增加，从7100亿元水平重回8000亿元之上。融资余额的变化是A股行情的同步指标。原因不难理解，对于杠杆资金来说，赚钱效应始终是决定资金流入规模与速度的关键因素。

3月1日，MSCI宣布增加中国A股在MSCI指数中的权重，预计将为A股市场带来超600亿美元的增量资金。

此前银保监会鼓励保险公司使用长久期账户资金，增持优质上市公司股票和债券，允许专项产品通过券商资产管理计划和信托计划，化解股票质押流动性风险。截至2018年12月底，保险资金运用余额为16万亿元，增速10%，持有股票和基金占比为11.71%，假设这一数据在2019年的增速维持在10%，配置比例提升1%-10%，预计带来3634亿元-19474亿元增量资金。

养老金委托投资规模目前只占到了基金积累额的15%。人社部有关负责人表示，现阶段社保基金委托投资规模占比过小，应当推动养老基金投资运营规模不断扩大。

原欣亮：外资加速入场是行情重要的推手。MSCI把中国A股的纳入因子从5%增加至20%，将带来约660亿美元的增量资金。同时，散户也积极入场，上周新开户投资者数增加31.61万，环比增加53%。

整体来说，公募基金保持着理性的节奏，随着北向资金撤退、杠杆资金得到控制，各路资金流入会暂时趋缓。

成色有待检验

中国证券报：如何看待当下产业资本减持和北向资金流入趋缓的现象？

严凯文：北向资金流向代表着外资对于A股的态度，近两年以流入为主，这与A股纳入MSCI、外资跟投指数基金以及看好A股中长期投资价值有关。短期来看，A股节后涨幅可观，出现北向资金间歇性流出也属正常现象。

产业资本是A股市场最重要的参与者之一，近期在市场大涨的背景下，产业资本减持力度加大。产业资本最了解企业自身的经营境况，其减持从一定程度上反映出对企业经营和盈利前景的担忧。根据盈利周期理论，A股整体企业盈利还将面临较快的下滑，如果企业经营拐点未至，作为经营者的产业资本由于看不清明确的前景而进行减持也属于情理之中。而在产业资本加大减持的背景下，股价上涨可能会受到较大阻碍。

原欣亮：2月以来，北上资金在春节前后流入创新高，至2月下旬净流入趋缓，2月25日还出现了净流出的现象。这主要是外资对后期经济和市场表现仍存疑虑，预期兑现后落袋为安的表现。

2019年以来，上市公司股东净减市值42.6亿，同比减少三成。整体看，相关产业资本增持诉求降低。由于产业资本在经营一线，对于经济好转、企业经营有最直接的感受。产业资本目前的意愿也显示其对于基本面和企业业绩拐点并没有那么乐观。

中国证券报：对于后续行情有何预判？严凯文：历史经验表明，信用扩张向来是A股行情能够启动的先行指标。诸如信贷细分项目中非金融企业中长期贷款，代表着企业真实投资需求；M1同比增速能够反映企业筹资性和经营性现金流的情况，这些指标出现有效改善均是股市走出一轮“健康长牛”的前提条件。

原欣亮：3月上旬，2月份的经济数据将陆续出炉。这些数据若能在1月份社融、进出口等数据改善的基础上继续好转，将为市场提供上涨动力，但目前看来要实现这一点存在一定难度。同时，从3月中下旬起，上市企业逐步开始披露2018年年报。2018年由于信贷受限、宏观环境等因素，企业业绩的明朗也会对市场带来一定的压力。

预计短期市场上涨动力趋缓，投资者可抓住年报行情、配置业绩确定的白马股。下半年随着银行中长期贷款的供给能力恢复，信贷环境趋松，企业业绩将会逐步回暖，加上资本市场对外开放提速、MSCI提高A股权重、放宽和改善对私营企业的支持及政策环境等等，或将迎来期待已久的牛市。